Под этим термином понимается цена, которую акции должны были бы иметь, если бы вся информация о положении дел в компании была  известна и рациональным образом учтена участниками рынка

Определение справедливой стоимости акций является основным предметом фундаментального анализа. Но само наличие такого термина подразумевает отказ от гипотезы абсолютной эффективности рынка, одного из «столпов» анализа технического, согласно которой любая значимая информация моментально учитывается в рыночных ценах актива, и, следовательно, есть только одна справедливая стоимость – это текущая рыночная цена. Адепты абсолютной эффективности рынка утверждают, что цены инструментов находятся под пристальным взором множества аналитиков, инсайдеров, да и самих компаний в частности, которые при выявлении недооценки (о которой они, в частности инсайдеры, узнают первыми) будут естественно покупать, поднимая цену, а при выявлении переоценки – продавать, снижая ее.

 

Подход «рынок учитывает все», однако, представляется не совсем правомерным – слишком большую роль в определении текущей цены вносит психология трейдеров, их ожидания и страхи, невозможность получить полную информацию о состоянии дел в компании. Скорее наоборот, большую часть времени рынки проводят в совершенно неэффективном состоянии. Вот как пишет об эффективности рынка У. Баффет:

 

Однако, если Рынок настолько разбалансирован, зачем заниматься фундаментальным анализом и определять какие-то внутренние стоимости? Ведь цена все равно будет вести себя иррационально и такая работа будет совершенно бесполезной.

Большинство аналитиков придерживаются «золотой середины» между подходами «абсолютной эффективности» и «рынок никогда не бывает эффективным», которая заключается в том, что рынки достаточно часто совершают ошибки, находятся вне зоны справедливой стоимости, но имеют тенденцию периодически возвращаться к ней. То есть это скорее некая равновесная точка, однако в ней рынок пребывает незначительное время, постоянно отклоняясь выше или ниже. Такую систему можно представить себе в виде маятника, который выводят из равновесия события, страхи и ожидания участников и т.п. Соответственно, ситуации, когда рынок находится ниже справедливой стоимости дают нам неплохие возможности получить доход купив акции и продав их вблизи справедливой цены, когда рынок, вероятно, возвратится к ней.

Существует две большие группы подходов к определению справедливой стоимости:

I.        Подходы, основанные на оценке дисконтированных денежных потоков (DCF);

II.     Методы сравнительной оценки (мультипликаторы).

 

Оценка дисконтированных денежных потоков – вероятно, наиболее теоретически обоснованный подход из существующих в настоящее время. Суть его в том, что ценность актива представляет собой текущую ценность будущих денежных потоков (для определения текущей ценности будущих денег применяется операция дисконтирования), которые как ожидается, сгенерирует указанный актив за весь период работы. Под денежными потоками тут понимаются поступления, которые остаются в распоряжении фирмы – то есть за минусом расходов и требуемых для поддержания деятельности капитальных вложений.

Дисконтирование необходимо для того, чтобы учесть временную стоимость денег –факт, что сто рублей сегодня в принципе стоят дороже, чем сто рублей через год. Ведь у инвестора существует возможность вложить средства в безрисковый актив (к примеру, казначейские облигации США) и весь этот год получать фиксированную доходность, в результате чего сто рублей сегодня становятся равны ста рублям +безрисковый % через год. Кроме того ставка дисконтирования в большинстве моделей DCF учитывает стоимость риска (он увеличивает ставку) – оценку того, что реальные денежные потоки будут отличаться от ожидаемых.

Расчет ценности по моделям дисконтированных денежных потоков ведется по формуле:

, где

n – срок жизни актива;

q – ставка дисконтирования, конструкцию 1/(1+q)ⁱ иногда называют «дисконтный множитель»;

 CF- денежный поток в период i;

Если какой-либо актив (к примеру, компания «А») будет приносить нам ежегодно 100 рублей в течение 10 лет, при этом ставка дисконтирования равна 10%, то стоимость данной компании составит 614.45 руб:

 

год:	1	2	3	4	5	6	7	8	9	10	Всего
CF:	100	100	100	100	100	100	100	100	100	100
Дисконтный множитель	0.909	0.826	0.751	0.683	0.621	0.565	0.513	0.467	0.424	0.386
Приведенный поток:	90.9	82.6	75.1	68.3	62.1	56.4	51.3	46.7	42.4	38.6	614.5

                     

Так как для оценки могут применяться различные виды генерируемых денежных потоков – к примеру, дивиденды, или полный денежный поток фирмы, кроме того, подходы к прогнозированию поступлений, методы определения ставки дисконтирования также различаются, существует множество моделей DCF.

 

Хотя с теоретической точки зрения подход к определению справедливой стоимости как текущей ценности будущих денежных потоков представляется разумным, в реальной жизни большинство из нас определяет цену актива более простым способом – сравнением с аналогами. То есть, мы не рассчитываем цену квартиры как сумму возможных арендных платежей + конечная стоимость, к примеру, через 50-100 лет (срок амортизации зданий), а сравниваем ее с аналогичными объектами, представленными на рынке. При этом простейшим примером показателя, по которому мы выбираем пере- или недооцененные квартиры может быть стоимость квадратного метра. При анализе ценных бумаг подобные показатели (по которым осуществляется сравнение) называют мультипликаторами.

 

Наиболее популярны следующие мультипликаторы:

P/E (price per share/earnings per share) – рыночная цена акции по отношению к прибыли на акцию. Если мы рассматриваем годовые значения прибыли (как обычно и делаемся), этот показатель будет говорить о том, сколько годовых «прибылей» стоит сейчас акция. Естественно, акция, у которой коэффициент p/e равен 5 будет недооцененной по сравнению с акцией с p/e = 10 (в первом случае акция стоит всего 5 годовых прибылей, а во втором – 10).

P/S (price per share/sales per share) – рыночная цена акции по отношению к выручке на акцию. Показывает сколько «выручек» стоит одна акция.

P/BV (price per share/book value) – рыночная цена акции по отношению к стоимости чистых балансовых активов. Показывает насколько отличается оценка рынка и стоимость этих самых чистых активов. То есть если показатель p/bv = 0.5, то компания торгуется за половину стоимости своих активов, что должно вызывать особый интерес у аналитика (вообще-то считается, что обращать особое внимание стоит уже на акции, торгуемые за 0.75 и ниже от стоимости активов).

Кроме того, существует целый ряд отраслевых мультипликаторов, к примеру цена 1 МВт установленной мощности (у энергетических компаний).

     При сравнении мультипликаторов необходимо серьезное внимание уделять не только значению мультипликатора, но и сравнению таких фундаментальных показателей как темпы роста, риск дефолта, доходность на собственный капитал. Естественно, к примеру p/e выше среднеотраслевого может быть вполне оправданным, если рост фирмы также будет выше среднеотраслевого. Более подробно об особенностях использования мультипликаторов см. мультипликаторы.                

Сравнительная оценка в большей степени основывается на текущей рыночной цене, чем модели DCF. Ее последователи считают, что вероятность возврата цены к среднеотраслевому или историческому значению выше, чем движения цены к уровням, определенным исключительно на основе теоретического подхода. Если фирма при прочих равных торгуется с p/e =10 а среднеотраслевое значение p/e равно 15, можно предположить, что фирма является недооцененной.

Следует отметить, что значительной проблемой является поиск сравнимых фирм. Так как двух одинаковых компаний не бывает составление выборки для сравнения дает значительно больший простор для фантазии аналитика, чем рамки моделей DCF, при расчете по которым как правило приходится если не обосновывать, то хотя бы фиксировать ключевые параметры расчетов.